2006-06-29 四
——大型重点骨干装备制造企业外资并购
今天，《国务院关于加快振兴装备制造业的若干意见》公布，其中有一条：“大型重点骨干装备制造企业控股权向外资转让时应征求国务院有关部门的意见”，引人注意。
就目前监管体系来看，就此问题有话语权的除了中国证监会、国务院国资委、商务部外，还包括发改委和国家工商行政管理总局。
《外国投资者并购境内企业暂行规定》（对外贸易经济合作部、国家税务总局、国家工商行政管理总局、国家外汇管理总局令2003年第3号 自2003年4月12日起施行）：
第19条：外国投资者并购境内企业有下列情形之一的，投资者应就所涉情形向外经贸部和国家工商行政管理总局报告：
（1）并购一方当事人当年在中国市场营业额超过15亿元人民币；
（2）一年内并购国内关联行业的企业累计超过10个；
（3）并购一方当事人在中国的市场占有率已经达到百分之二十；
（4）并购导致并购一方当事人在中国的市场占有率达到百分之二十五。
虽未达到前款所述条件，但是应有竞争关系的境内企业、有关职能部门或者行业协会的请求，外经贸部或国家工商行政管理总局认为外国投资者并购涉及市场份额巨大，或者存在其他严重影响市场竞争或国计民生和国家经济安全等重要因素的，也可以要求外国投资者作出报告。
上述并购一方当事人包括外国投资者的关联企业。
《外商投资项目核准暂行管理办法》（国家发展和改革委员会2004年10月9日 国家发展和改革委员会令第22号）：
第三条 按照《外商投资产业指导目录》分类，总投资（包括增资额，下同）1亿美元及以上的鼓励类、允许类项目和总投资5000万美元及以上的限制类项目，由国家发展改革委核准项目申请报告，其中总投资5亿美元及以上的鼓励类、允许类项目和总投资1亿美元及以上的限制类项目由国家发展改革委对项目申请报告审核后报国务院核准。
第四条 总投资1亿美元以下的鼓励类、允许类项目和总投资5000万美元以下的限制类项目由地方发展改革部门核准，其中限制类项目由省级发展改革部门核准，此类项目的核准权不得下放。
——证券化关键在于资产结构性安排
今天，《中国证券报》刊登苗嘉的文章《证券化关键在于资产结构性安排》，其认为：
资产证券化的核心有两点：（1）资产信用支持，以资产未来的现金流作为偿还保证；（2）标准化融资，将证券化资产不可分割的权益转变为可流通的证券形式。资产信用支持是通过操作流程上的结构性安排来实现，首先，资产风险隔离，实现了资产偿付能力与发起人、SPV破产风险的隔离；其次，通过对现金流的分解、重组和配置，实现产品的细分和信用等级的提高。标准化融资则是产品的表现形式，不论资产支持证券还是受益凭证都只是产品的载体，正是由于表现形式的不同，产品在发行、审批登记、销售、信息披露等方面才有不同的安排。
证券化的关键不在于形式，而是结构性安排，其中最关键的又是将产生现金流的资产与发起人和SPV的财务风险相隔离，确保资产产生的现金流得以按证券化的结构设计向投资者偿付证券权益，实现资产信用融资。整个过程称为"风险隔离"，具体通过两个步骤实现：其一，将资产转移给SPV，实现资产与发起人之间的破产隔离；其二，确保SPV借以发行证券化产品的资产不会成为破产财产，做到资产与SPV自身破产风险的隔离。
关于可证券化的资产选择，从目前证券化产品来看，分为债权和收益权。既然是债权就是已经在资产负债表中的，例如银行贷款、应收账款、应收租赁费等，且发起人一般不再有履行义务；如果是收益权，则属于未来，目前还没有在资产负债表中体现，例如，特许权费，只是预期将支付并不代表实际的债权，且发起人一般还有履行义务，作为未来收益权获得的条件。举例而言，在我国现行的会计制度下，公路企业是按照固定资产入账，即所拥有的特许收费经营权没有按照未来收费折现的价值体现在资产负债表中，因此，企业很难通过表内基于特许收费经营权而拥有的资产进行融资，由此，引出了收益权融资的概念。
——定向增发的类型
今天《中国证券报》刊登《全流通催热定向增发 谨防过热》，其认为：
截至目前，沪深两市公布配股、发行可转债计划的上市公司均不足10家，但是有高达78家的上市公司公布了增发计划，其中拟定向增发的公司有75家（6家已经实施）。进入全流通时代，定向增发已成为上市公司融资的主流形式。目前公布定向增发计划的上市公司中，有超过三成公司的增发方案已经获得了股东大会讨论通过。从行业上看，金属、非金属，房地产，机械设备和公用事业公司相对较多，其余的行业集中度不高。
从定向增发的特定目的来看，主要有以下四类。
1、引入战略投资者（如华新水泥向holchin定向增发）。如果定向增发的战略目的是引入特定的投资者，那么对于上市公司而言，融资目的则退居其次。上市公司主要考虑的是新进股东的行业地位、市场控制、特定背景、合作潜力等方面，特别是可能给企业带来仅凭自身业务不易掌控的特殊资源。上市公司通过定向增发，以实现与战略投资者的资源共享，吸收先进的管理经验及技术。G中信引入中国人寿是另一个典型例证。
2、利用资产收购实现整体上市（如G鞍钢定向增发）。此种定向增发，主要利用资产收购实现集团公司整体上市。上市公司通过向控股股东定向增发股票，以换取大股东相关经营性资产，从而达到上市公司控股股东整体上市的目的。
3、项目融资与财务需求相结合（如G宝钛增发）。上市公司在培育新的利润增长点时常遭遇资金瓶颈，如果按照正常的增发程序，上市公司必然错失产业发展的最佳时机，若勉强利用信贷资金建设，将会带来较大的利息负担和财务风险。如果公司价值及新项目发展潜力能够得到机构投资者的认同，通过定向增发就能很好地解决上述难题。
4、财务重组型定向增发（如*ST华陶资产重组、定向增发和股改“三合一”）。对于资产质量极差但具有“壳资源”价值的上市公司，通过定向增发置入具有连续盈利能力的经营性资产，可有效避免上市公司陷入退市的困境。
——基金参与定向增发受到限制
据媒体报道，《关于规范基金投资非公开发行证券行为的紧急通知》要求各基金管理公司和基金托管银行，应采取切实措施，防范非公开发行证券中的投资风险、保护基金持有人利益。
通知要求，基金投资应严格按照基金合同所约定的投资范围进行投资，未经法定程序修改基金合同或经中国证监会批准，不得擅自扩大投资范围或扩大投资比例。
基金不得投资未经中国证监会批准的非公开发行证券，也不得预付任何形式的保证金、已经预付保证金的应尽快追回。
在投资经中国证监会批准的非公开发行证券时，基金管理公司应根据基金的投资风格和流动性特点，合理控制基金投资的流通受限证券比例，确保不出现流动性隐患。
基金管理公司开展投资非公开发行证券业务，应该按照《托管协议的内容与格式》准则的要求，与基金托管银行签订风险控制补充协议。
基金在投资非公开发行证券前，应向基金托管银行提供有关信息，基金托管银行应加强基金投资非公开发行证券行为的监督。
通知还要求，各基金管理公司和托管银行应于6月23日前将其所管理和托管的基金投资非公开发行证券以及预付保证金的名称、数量、总金额、占基金资产净值的比例等情况上报。
证监会限制基金参与定向增发主要是出于流动性考虑，定向增发股票有一年锁定期，如果基金遭遇大面积赎回，后果不堪设想。
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